СОВЕТЫ КОНСУЛЬТАНТА: Нью-йоркские "медведи" или лондонские "быки"? Аттестат развития
Российские компании по-прежнему проявляют оптимизм в отношении размещения ценных бумаг на международных фондовых биржах и продолжают планировать IPO. Однако у них часто возникает вопрос: какой биржей воспользоваться - Нью-Йоркской или Лондонской, каковы отличия процессов регистрации, в чем преимущества и недостатки листинга на каждой из бирж? Разумеется, роман между Нью-Йоркской фондовой биржей (NYSE) и российскими корпорациями не окончен, однако в их сердцах прочно обосновался новый претендент - Лондонская фондовая биржа (LSE). Головокружительные деньки, когда венцом развития российской компании было первичное размещение на Нью-Йоркской бирже, давно прошли. Теперь многие из "голубых фишек" обращают свои взоры на рынки Лондона и континентальной Европы. По сути Лондонская фондовая биржа представляет собой двухуровневую биржу, где функционируют два рынка: основной, где регистрируются и торгуются компании с большими объемами капитализации, и рынок альтернативных инвестиций (AIM), где регистрируются компании с малыми и средними объемами капитализации, а также динамично развивающиеся компании.
Процедура регистрации в Лондоне отличается от NYSE. На Лондонской бирже в арсенале компании должны быть не только аудитор и инвестиционный банк, но и ответственный бухгалтер (reporting accountant), а также спонсор (на основной бирже) или назначенный консультант (nominated advisor) на рынке AIM. К счастью, аудитором, ответственным бухгалтером и спонсором/консультантом может быть одно и то же лицо. Разумеется, одним из аспектов, влияющих на выбор, стало философское и эмоциональное взаимопонимание между Европой и Россией. Тем не менее если рассматривать одни лишь голые факты, то одним из основополагающих соображений должна быть ликвидность. Сегодня объем международных торгов (и, значит, ликвидность) в Лондоне превышает аналогичные показатели любой другой биржи мира. А торговая активность и ликвидность российских акций в Лондоне вообще находятся на невероятно высоком уровне. В 2002 г. объем сделок по российским акциям составил $24,7 млрд по сравнению с $3,5 млрд в Нью-Йорке. Одной из причин такого расхождения может быть разнообразие продуктов для регистрации, предлагаемых Лондонской биржей российским компаниям: ADR, GDR, RDR и долговые инструменты, в то время как в Нью-Йорке предлагают только ADR и долговые инструменты.
Еще одна причина, которая приобретает все большую значимость в процессе принятия решения о выборе биржи для регистрации, - это корпоративное управление. В Великобритании в качестве основного подхода в корпоративном управлении используется принцип "соблюдай или объясни" - в отличие от США, испытавших потрясение от недавних корпоративных скандалов, где предпочтение отдается жесткому регламенту.
Большинству из тех, кто работает в финансовом секторе, известно о законе Сарбейнса - Оксли, однако никто не может с уверенностью сказать, к каким дополнительным затратам реализация этого закона приведет компании, зарегистрированные по правилам Комиссии США по ценным бумагам и биржам. Авторитетные аналитики полагают, что ежегодные расходы на аудит вырастут на $100 000 - 200 000, причем эта сумма покроет лишь затраты, связанные с обеспечением соблюдения закона Сарбейнса - Оксли, и не учитывает внутрифирменные управленческие затраты, которые вполне могут вдвое ее превысить.
Все вышеизложенное привело к укреплению позиций Лондонской биржи в качестве оптимального международного рынка, где с 1995 г. пожелали зарегистрироваться 35% эмитентов из стран Центральной и Восточной Европы. Если говорить об абсолютных показателях, то сегодня на Лондонской бирже торгуются акции 12 крупнейших российских компаний, а именно "Мосэнерго", "Татнефти", "ЛУКОЙЛа", МТС, "Норильского никеля", "Газпрома", "Ростелекома", "Сибнефти", "Сургутнефтегаза", РАО ЕЭС, "ЮКОСа" и "Вимм-Билль-Данна" (источник: Bondware).
Естественно, после регистрации на любом крупном рынке административные расходы компании существенно возрастают, поскольку все важнейшие сведения должны доводиться до биржи, а, следовательно, и до инвесторов. К таким сведениям относятся: изменения в структуре капитала; полное раскрытие сведений о владельце контрольного пакета акций; операции приобретения и реализации; полугодовая отчетность; изменения в составе директоров; предварительное объявление результатов деятельности за год; изменение финансового положения/результатов деятельности компании; выплата дивидендов.
Так для чего же вообще связываться с регистрацией на бирже, если все эти требования выполняются? Обосновать это можно, например, тем, что при регистрации на международной бирже компания обязана повысить качество корпоративного управления (и повышает его). В странах с развивающейся рыночной экономикой инвесторы готовы платить надбавку до 38% за акции компаний с налаженным корпоративным управлением (источник: McKinsey Quarterly 2002). Таким образом, учитывая отсутствие большого рынка для внутрироссийских IPO и дефицит длинных денег в России, компании сталкиваются с недостатком долгосрочного финансирования на конкурентных условиях, низкими коэффициентами оценки и, как следствие, с высокой стоимостью капитала. Именно для решения этих проблем российские компании регистрируются на международных биржах, которые остаются для них главным стимулом выхода на рынок IPO.
Автор - партнер компании Ernst & Young, руководитель отдела корпоративных финансов