Конструктивный дефолт
Договорившись с международными кредиторами о помощи, Турция получила еще один, последний шанс. За последние шесть лет они уже девятый раз встали перед гамлетовской дилеммой: спасать с помощью кредитов развивающуюся страну и ее кредиторов или не спасать, рискуя поставить под угрозу развитие мировой экономики. Всегда выбирался первый вариант, даже в тех случаях, когда было ясно, что помощь лишь ненадолго отсрочит кризис.
Но есть и третий вариант. Альтернативой масштабному кризису является "конструктивный дефолт", позволяющий и заемщику, и кредитору исправить прежние ошибки.
Мы предлагаем МВФ вместе с другими официальными кредиторами создать институт с рейтингом ААА, который бы был готов обеспечить гарантированную поддержку, купив у испытывающей трудности страны часть или весь ее долг частным кредиторам по цене существенно ниже ожидаемой стоимости этих долговых обязательств при их реструктуризации. Тогда финансовая система будет защищена от неопределенности. Частные кредиторы понесут убытки, но ограниченные и предсказуемые. Долговое бремя страны уменьшится до приемлемого уровня.
Конструктивный дефолт предполагает исполнение трех условий: мораторий на все платежи (процентные и погашение) частным кредиторам; быстрая реструктуризация долга с частичным списанием, которое сделает долговое бремя приемлемым; обещание МВФ защитить другие страны, затронутые кризисом в данной стране.
Сначала цены на облигации кризисной страны упадут, однако затем стабилизируются выше уровня официально гарантированной поддержки. Этот уровень должен быть достаточно низким, чтобы не быть привлекательным ни для кого, за исключением наиболее отчаявшихся инвесторов, однако достаточно высоким, чтобы сдержать панические продажи на рынке. Все выкупленные таким образом долговые обязательства будут находиться у МВФ в качестве обеспечения, а половина поступлений от всех новых займов будет направляться на их погашение. Погашая кредит МВФ, заемщик будет погашать соответствующую долю облигаций, находящихся у МВФ в виде обеспечения.
Как эта схема будет работать для республики Х (допустим, что это развивающаяся страна с неподъемным для нее долгом частному сектору на сумму $90 млрд, она держит мировую финансовую систему в заложниках из-за того, что на ее долю приходится 25% облигаций развивающихся стран)? Ее облигации торгуются по 80% от номинальной стоимости. Чтобы сделать долговое бремя для страны приемлемым, необходимо будет списать долг до 70% от номинала. Наш долговой институт МВФ обеспечит уровень поддержки по 60% долга, т. е. по $54 млрд. Если весь долг частному сектору будет выкуплен по цене поддержки, на инвесторов придется $36 млрд списанного долга, долг республики Х сократится на треть, а МВФ станет держателем $90 млрд в виде требований о погашении, которые будут служить обеспечением по $54 млрд в виде кредитов; эти обязательства теперь уже платежеспособному заемщику будет нетрудно погасить в скором времени.
Надежная схема дефолта изменит поведение инвесторов в гораздо большей степени, чем увещевания МВФ. Частные кредиторы снова начнут взвешивать риск, и капитал потечет по приемлемым ставкам в платежеспособные развивающиеся страны. Те поймут, что лишь разумная политика и устойчивая финансовая система дают доступ к ресурсам, обеспечивающим рост. Международные институты станут истинными кредиторами последней инстанции, реагирующими на неудачи рынка, однако поддерживающими дисциплину на нем. (FT, 10. 05. 2001).
Эдам Леррик - директор, Аллан Мелтцер - председатель Центра государственной политики Университета Карнеги-Меллона