Тайком вслед за индексом


Частный инвестор, который платит за активное управление паевым фондом высокую комиссию, вправе ожидать, что его управляющий будет тщательно отбирать акции в портфель: покупать акции с большим, чем у рынка, потенциалом роста и продавать “выдохшиеся” бумаги. Цель – переиграть служащий ориентиром фондовый индекс. В таких фондах комиссия за управление (она учитывается в цене пая) может достигать нескольких процентов.

Но можно, наоборот, вложить деньги в “пассивный” индексный фонд, стоимость паев которого изменяется вместе с индексом, и не платить за управление лишнего: комиссия в таком фонде в несколько раз ниже – она составляет доли процента.

Но оказывается, многие инвесторы платят более высокую комиссию фондам, которые преподносят себя как “активно управляемые”, но на самом деле показывают “пассивную” доходность. Дело в том, что такие фонды в действительности тащатся на буксире за индексом, в большей или меньшей степени копируя в активах его структуру. Число управляющих – тайных поклонников “индексного” инвестирования в последнее десятилетие существенно возросло, и сейчас на них приходится около трети всех фондов, предлагаемых розничным инвесторам на Западе.

Как свидетельствует опубликованное в прошлом году исследование Мартина Кремерса и Антти Петаджисто из Йельского университета “Насколько активен ваш управляющий фондом?”, ответ на этот вопрос будет: “Не очень”. C середины 1980-х гг. доля индексных фондов в системе коллективного инвестирования выросла практически с нуля до более чем 10%. А вот доля активно управляемых фондов снизилась с 70% до 30%. Двадцать лет назад тайных “имитаторов индексов” практически не существовало, а сегодня их примерно столько же, сколько активно управляемых фондов.

Недоинвестировали

Неудивительно, что тайные имитаторы в целом показывают наихудшую доходность по сравнению с другими видами фондов, поскольку у них высокая комиссия, а возможностей переигрывать рынок практически нет. У индексных фондов доходность будет чуть-чуть ниже изменения индекса, на который они ориентируются: часть прибыли съедают ежегодные расходы фонда (комиссии брокеров, отчисления депозитарию и др.). Пассивно управляемые фонды (те, которые открыто говорят об этой своей стратегии) тоже имеют больше шансов не отстать от рынка, поскольку им не нужно часто проводить сделки по купле-продаже и расходы у них, соответственно, невелики.

В исследовании приводится пример фонда Magellan c активами в $45 млрд под управлением Fidelity Investments. Его “активная” доля сократилась с 90% в 1981 г. до 30% в 2003 г. В 1977–1990 гг. Magellan обгонял индекс S&P 500, принося среднегодовой доход в 29%, однако в последние 10 лет он отставал от индекса. В 2006 г. его доход составил 5,3%, индекс S&P 500 вырос на 14,5%.

В Великобритании один из главных тайных имитаторов – UK Growth Trust под управлением Prudential. Это один из крупнейших британских фондов с активами в 2,4 млрд фунтов стерлингов ($4,65 млрд). Пять крупнейших вложений этого фонда – компании, имеющие наибольший вес в индексе FTSE 100. Причем четыре из пяти компаний расположены в том же порядке по своей доле в портфеле, что и в индексе. Из 10 крупнейших вложений фонда девять входят в Топ-10 индекса, причем восемь расположены в том же порядке по объему. Все пять последних лет UK Growth Trust отставал от FTSE 100.

Распознать подмену

Наилучший способ распознать тайного имитатора, утверждают Кремерс и Петаджисто, – сравнить структуру его портфеля и индекса. Чем больше совпадение, тем меньше “активная” доля портфеля. Индексные фонды стремятся свести “активную” долю к нулю, однако у многих так называемых активно управляемых ПИФов эта доля также ничтожна.

Чтобы вычислить имитатора, можно также обратить внимание на инвестиционный стиль управляющего фондом, полагает Саймон Эллис, управляющий директор Fidelity International. Например, если управляющий фондом предпочитает так называемые акции роста (т. е. акции компаний, которые, как ожидается, продемонстрируют быстрый рост прибыли), он может тупо купить все такие акции в индексе. И если его фонд принесет больший доход, чем индекс, то лишь потому, что акции роста обогнали другие акции, и в этом случае управляющий не заслуживает похвалы, считает Эллис. Потому что в другое время те же акции роста могут отстать от рынка.

Интересно, что в Великобритании показатели доходности так называемых инвестиционных трастов (аналогов закрытых ПИФов), работающих с акциями британских компаний, в большей степени отличаются от динамики индексов, чем у аналогичных открытых фондов. Это может свидетельствовать о том, что управляющие закрытыми фондами – более активные инвесторы, чем управляющие открытыми.

Большинство тайных имитаторов работают в тех сегментах рынка, где активы очень велики, а фондов много (например, в сегменте “голубых фишек”), говорит Эллис. Джеймс Тью, начальник отдела анализа группы финансовых рейтингов Standard & Poor’s, невысокого мнения о профессиональных способностях многих управляющих фондами. “Многие начинают имитировать индекс по тактическим соображениям, поскольку попросту не знают, что происходит на рынке, – безапелляционно заявляет он. – Они боятся принимать решение, потому что не знают, в какую сторону двигаться”. По словам Тью, такая нерешительность может сохраняться месяцами; если рынок движется в одном направлении с низкими колебаниями, разница в доходности фонда и индекса сокращается, и управляющий может пристраститься к имитации индекса, потому что такая тактика не требует от него дополнительных усилий.

Если частный инвестор хочет выбрать фонд, который будет обгонять рынок, он должен быть готов заплатить более высокие комиссионные. “Это нормально – платить больше за активное управление, – говорит Джеймс Монтиер, стратегический аналитик по глобальному рынку акций Dresdner Kleinwort. – Но если уж вы платите, убедитесь, что получаете то, что хотите”. (FT, Михаил Оверченко)