Павел Грачев: «Стабильности никто не обещал»

За последние два года одна из крупнейших в мире золотодобывающих компаний «Полюс» изменилась до неузнаваемости. После того как акционер Polyus Gold – сын бизнесмена Сулеймана Керимова Саид выкупил у миноритариев все акции, компания провела делистинг с Лондонской биржи, основные добывающие активы остались на балансе ее российской «дочки» «Полюс золото», которая торгуется на Московской бирже. После этого компания провела обратный выкуп акций и сменила название на «Полюс». На бирже осталось 4,5% ее акций. «Полюс» показывает высокие финансовые результаты: второй год подряд он по эффективности выше всех своих конкурентов в мире с рентабельностью по EBITDA более 50%.

Сейчас «Полюс» ищет возможность поучаствовать в разработке крупнейшего в России месторождении золота – Сухой Лог (Минприроды рассчитывает разыграть лицензию на него в этом году), а также инвестирует в развитие Наталкинского месторождения золота, запасы которого после переоценки в 2014 г. снизились в два раза до 16,2 млн унций из-за неверной советской модели расчетов. К 2020 г. компания намерена добывать более 2,7 млн унций золота в год – почти вдвое больше, чем сейчас; причем ориентир намечен исходя из существующей ресурсной базы. Это позволит «Полюсу» войти в пятерку крупнейших в мире по объему добычи золота компаний. В ближайшие месяцы компания может провести SPO на Московской бирже, продав около 5% акций.

Будет ли «Полюс» участвовать в аукционе на Сухой Лог, один или в консорциуме, стоит ли сейчас инвестировать в золотодобывающие компании и как помог им выход Великобритании из состава Евросоюза, рассказал в интервью «Ведомостям» гендиректор «Полюса» Павел Грачев.

– Нужно дождаться объявления условий. Принципиально актив нас, конечно, интересует – как из-за размера, так и из-за расположения. Мы много вложили в инфраструктуру Иркутской области – в частности, Бодайбинского района, в этом году запустили первую очередь ЛЭП Пеледуй – Мамакан. В 11 км от Сухого Лога расположен карьер нашего Вернинского ГОКа. К тому же до 2011 г. «Полюс» разрабатывал месторождение Западное, фактически фланг Сухого Лога.

– Создание совместного предприятия – единственная возможность обеспечить требование о госучастии в проекте.

– Принципиален – как в капитале, так и в управлении. Для успешной реализации проекта «Полюсу» нужна свобода в использовании своих ресурсов и компетенций.

– Есть понимание (между «Полюсом» и «Ростехом».– «Ведомости»).

– Такие цифры звучали, со ссылкой на ТЭО 10-летней давности, я бы на них не ориентировался. Победителю аукциона необходимо будет произвести доразведку и затем определить оптимальную производственную схему. Исходя из этого также станут понятны потребности в инфраструктуре. Только потом можно будет говорить о каком-то реалистичном бюджете проекта.

– Для продажи столь масштабного проекта сложно угадать идеальный момент. Ведь государство заинтересовано не только и не столько в самой продаже лицензии, сколько в последующем запуске и освоении месторождения, в налоговых поступлениях. Доразведка, проектирование и строительство займут около 5–6 лет. И конъюнктура, которая есть на сегодня, может еще не раз измениться. Любой претендент на лицензию будет это учитывать.

– Специализация «Полюса» – крупнотоннажные карьеры. На Восточном мы ежегодно добываем больше 20 млн куб. м горной массы. В этом плане Сухой Лог, также предполагающий разработку открытым способом, идеально вписывается в существующий портфель проектов. При этом мы рассматриваем возможность создания единого хаба для управления активами «Полюса» в Иркутской области. С точки зрения тайминга все тоже очень логично. Наталка будет запущена в 2017 г. К этому времени на Сухом Логе только закончится доразведка, и то при условии, что аукцион пройдет этой осенью. Стройка еще не начнется. Поэтому здесь противоречия или наложения одного проекта на другой мы не видим.

– Создать СП не значит отказаться. Мы приняли это решение, чтобы сфокусировать наш организационный и управленческий ресурс на Наталке и проектах развития действующих активов.

– На данный момент да, но мы постоянно мониторим ситуацию, чтобы приоритезировать профильные для нас проекты открытой добычи на крупных месторождениях.

– Джеруй – месторождение мирового класса со сложной историей. Процесс аукциона там был построен таким образом, что претендент должен был сначала подать заявку и только после этого получал доступ к информации по месторождению. Мы ознакомились с документами, посетили объект, построили модель и по совокупности факторов решали не участвовать.

– В целом СНГ смотрим, теоретически. Это для нас вторая после России естественная зона присутствия. Но любая опция в этом регионе будет конкурировать с нашими проектами на базе уже имеющихся лицензий. И здесь конкурировать очень сложно, так как доходность по ряду наших проектов зашкаливает. Например, IRR проекта по реконфигурации ЗИФ-1 [золотоизвлекательной фабрики] Титимухты и по расширению ЗИФ-4 Благодатного в нашей Красноярской бизнес-единице превышает 100%. Найти такие проекты на рынке невозможно.

– А почему должны? Когда у компании накоплены определенные компетенции и опыт, есть недоиспользованная ресурсная база, нужны веские причины, чтобы входить в какие-то новые отрасли со всеми потенциальными рисками. Сегодня мы просто не видим на горнодобывающем рынке проектов, которые хотя бы на бумаге показывали ту рентабельность и масштаб, которые есть у нас сейчас.

– Прецеденты такой диверсификации есть, они отрицательные. Имена не хочется приводить.

Близкий горизонт

– Обновленный детальный проект мы представим в августе, поэтому говорить о финальных цифрах преждевременно. ГОК будет запущен во второй половине 2017 г., в связи с чем показатели следующего года будут нерепрезентативны. Проектная мощность этого проекта – около 450 000 унций в год.

– 1 млн планировался при строительстве трех очередей проекта, две из которых после пересмотра ресурсной базы в 2014 г. были признаны нерентабельными. Сократился объем, но снизился и CAPEX. Операционные затраты тоже уменьшились. Несмотря на снижение запасов, проект остается экономически привлекательным благодаря проведенной оптимизации.

– Он достаточен для проектов такого рода.

– Да, примерно. Сейчас цифры капитальных затрат уточняются, мы озвучим их в августе вместе с другими параметрами проекта.

– Нет, Олимпиаду замещать пока рано. У нас к 2020 г. прибавляется 1 млн унций. Этот дополнительный объем делится на две части: примерно половина идет с Наталки, половина – с наших браунфилдов. Они, в свою очередь, делятся на три части: красноярские активы, Вернинское в Иркутской области и Куранах в Якутии. Львиная доля приходится на Красноярскую бизнес-единицу, где у нас три основных проекта: реконфигурация ЗИФ-1, расширение ЗИФ-4 и кучное выщелачивание на Благодатном. На Куранахе два проекта – расширение фабрики и кучное выщелачивание и на Вернинском – только расширение фабрики. Вот упрощенная расшифровка программы развития. Но у нас еще много проектов в более ранней стадии проработки, например расширение передела биовыщелачивания на Олимпиаде. По мере подготовки ТЭО и продвижения других проектов эти инициативы будут также оцифровываться и добавляться в пайплайн.

– Оценивать не буду. Могу сказать, что все браунфилды имеют очень низкую себестоимость, наши капитальные затраты на 2016–2017 гг. объемом $600–650 млн в год будут пиковыми в этом инвестиционном цикле и значимо больше, чем будем тратить с 2018 г. и далее в соответствии с текущим пайплайном проектов.

Наследство

– Проблему запасов Наталки точно нельзя ставить в вину советским геологам. ТЭО этого проекта делалось в 2000-х, поэтому здесь пенять можно только на себя. В случае с Сухим Логом тоже потребуется доразведка. При этом не надо забывать, что на объем запасов влияет не только геология, но и технология обогащения, заложенная в соответствующее ТЭО проекта.

– Честно говоря, подтверждение запасов и геологоразведка – это зона ответственности компании. Вне зависимости от того, кто в тот момент является ее акционером. Понятно, что консультанты и подрядчики, которых мы и наши предшественники привлекали, несут определенную ответственность, но она ограничена вводными данными от самой компании и прописанными в договоре денежными лимитами. По совокупности факторов мы посчитали, что будет правильно потратить наше время и ресурсы на исправление ситуации, а не на поиск виновных или взыскание убытков.

Диалог с государством

– Короткий ответ – очень сложно. Я думаю, что инфраструктура – это ключевой сдерживающий фактор для развития отрасли. К счастью, в отличие от угольщиков или металлургов мы не имеем проблем с железной дорогой, но тем не менее автомобильные дороги и электроэнергия нужны. И проблемы Нежданинки – они в первую очередь проистекают отсюда. Богатое месторождение, но в очень отдаленном регионе без доступа к электроэнергии годами не могло найти своего инвестора. Наталке повезло, в начале этого года было принято решение о субсидировании строительства ЛЭП. Мы в ближайшее время начнем получать деньги и до конца года начнем стройку. Сооружение ЛЭП будет синхронизировано со строительством самого ГОКа.

– Однозначного ответа или правила здесь нет. У разных проектов разная экономика, потребности в инфраструктуре, отдача для бюджета и т. д. То, что нужно от государства, – готовность обсуждать эти вопросы и при необходимости оказывать содействие. Не обязательно только деньгами. Здесь мы видим улучшение. Качество диалога повысилось, появилась готовность искать в том числе нетривиальные решения. Помимо ЛЭП в Магадане мы уже построили первую очередь ЛЭП Пеледуй – Мамакан в Иркутской области, строим ЛЭП Раздолинская – Тайга в Красноярском крае. Здесь была заранее достигнута договоренность о том, что ФСК впоследствии выкупит эти линии. Это позволило нам ускорить строительство, а ФСК получила рассрочку в оплате его стоимости. Бизнесу придется и дальше искать подобные формы взаимодействия, и очень важно, чтобы государство было готово их обсуждать и реализовывать.

Brexit в помощь

– Мы готовимся к размещению небольшого пакета на рынке, такое решение было принято несколько месяцев назад, еще до референдума в Великобритании. Brexit нам помогает, но это лишь один из элементов нестабильности, которые в последнее время способствуют росту цен на золото. Список потенциальных потрясений достаточно длинный, поэтому переоценивать влияние конкретно этого события не стоит.

– Не думаю, что Brexit как-то повлияет на статус Лондонской биржи в сравнении с другими площадками. Биржа в Торонто очень популярна в горнодобывающей отрасли, но у крупных российских игроков опыта работы на ней нет. Гонконгская биржа предполагает основной фокус на азиатских инвесторах. Есть другие экзотические варианты, мы их не рассматриваем.

– Конечно, в будущем мы будем оценивать все опции. Но чем больше бирж, на которых торгуются бумаги, тем меньше ликвидность на каждой из них. Поэтому для текущего объема акций в обращении размещение расписок – вопрос, наверное, неактуальный. По мере роста free float будем решать.

– «Полюс» – национальный чемпион в металлургии, все активы сосредоточены в России. Москва – правильное место для прописки головной компании. Сейчас, как и до переезда в Лондон, это ПАО «Полюс». Но это не мешает размещать расписки на других площадках, здесь противоречия нет.

– Продажа и покупка – дело добровольное, здесь не может быть каких-то отрицательных эмоций. Делистингу предшествовала оферта по рыночной цене, за деньги, без каких-то сомнительных альтернативных инструментов. В целом инвесторы больше смотрят в будущее, на те денежные потоки и стандарты управления, которые мы можем им предложить.

– Нет, в ближайшем будущем обратных выкупов не предвидится. Это была единовременная акция.

– Пока не искали.

– Нет, мы пока что обсуждаем 5%. По мере того как мы будем приближаться к дате размещения, появится конкретика – тогда посмотрим.

– Вопрос санкций ни разу не поднимался.

– Те, кто в принципе закрыл для себя Россию, с нами не встречаются. Для тех же, кто смотрит на этот рынок, тема санкций не новая, они хорошо понимают, что можно, а чего нельзя, поэтому такие вопросы не задают.

– Структуру мы увидим в книге заявок, если и когда будет сделка. А пока мы встречаемся с теми инвесторами, которых выбираем сами. Естественно, 10 лет назад мы бы вряд ли поехали в Китай, но это не значит, что встречи с азиатскими инвесторами происходят сейчас в ущерб или вместо встреч с европейскими или американскими фондами.

Чего стоит «Полюс»

– У нас есть опционная программа...

– Хорошая идея, жалко, что раньше не купил (смеется).

– Дивидендная политика, которую мы унаследовали от Polyus Gold, предполагает выплату в качестве дивидендов 30% чистой прибыли плюс возможные специальные дивиденды по отдельному решению. Мы будем ее уточнять и как одну из опций рассматриваем возможность привязать размер дивидендов к уровню долговой нагрузки. В зависимости от нее процент чистой прибыли, подлежащий выплате, будет варьироваться. В абсолютных значениях, по мере того как будет увеличиваться производство и денежный поток, дивидендные выплаты будут расти.

– Возможен, но не в ближайшей перспективе. Наша стратегия предполагает фокус на органическом развитии, увеличение годового производства до 2,7 млн унций к 2020 г. До исчерпания этого потенциала внутреннего роста выходить с какими-то глобальными сделками было бы для нас неправильно.

– Монетизировать не обязательно означает продать.

– Нет, это не обсуждалось.

– Такая опция даже не рассматривалась. Когда China Gold озвучила свои ожидания, переговоры по этому проекту закончились и мы приняли решение продолжить строительство самостоятельно.

– Они были одним из авторов предварительного ТЭО по проекту кучного выщелачивания на Благодатном. Также обсуждаем с ними продажу флотоконцентрата.

– Они не нацелены на портфельные инвестиции. Это стратегический игрок, которому нужен контроль в капитале и в управлении.

– Не думаю, после смены контролирующего акционера в «Полюсе» вопрос больше не поднимался.

– Я думаю, результаты 2015 г. сами уже показали, чего стоит «Полюс». Тезис, что «у «Полюса» есть ресурсная база, а у Polymetal – менеджмент», давно устарел: Polymetal купил «Кызыл» (золотой рудник в Казахстане. – «Ведомости»), в «Полюсе» полностью сменилась управленческая команда, была сформирована новая стратегия роста и развития активов, много сделано в отношении операционной эффективности, что, в свою очередь, сказалось на себестоимости. Так что момент упущен.

– При расхождении плана и факта всегда могут быть две причины: либо ошибочны были планы, либо не сдюжили с их исполнением. Про 4 млн унций золота в год скорее первый случай, ошибка целеполагания.

– Такой задачи – проанализировать заявления и факты – не стояло. Тем не менее возможность увеличить производство была на поверхности. Мы разработали программу развития, которая включает около 15 проектов. В 2014–2015 гг. прирост производства золота составил 7%, за первые шесть месяцев этого года – еще 7% год к году. Но это только первые результаты за счет расшивки узких мест, основной рост впереди. К 2020 г. мы будем производить 2,7 млн унций без учета M&A и новых лицензий. Компаний, которые могут органически вырасти на 50% за пять лет, очень мало.

– Запасы – это необходимое, но не достаточное условие, а рост производства не нужен любой ценой. Для нас первостепенное значение имеет стоимость новых унций, свободный денежный поток и финансовая стабильность компании. Поэтому проекты реализуются последовательно... девять женщин не могут родить ребенка за один месяц.

О рисках

– Отчетность, о которой вы говорите [с описанием рисков], относится к 2015 г., когда Polyus Gold еще была холдинговой компанией. С точки зрения ПАО «Полюс» и ниже – мы таких рисков не видим. Решение о структуре владения – за периметром нашей компетенции как менеджмента.

– Нет, соглашение об избежании двойного налогообложения двухстороннее, оно заключено между Россией и Великобританией. Здесь нет рисков.

– Сложно оценивать. С налоговой точки зрения разницы нет, но я думаю, что прямое владение осложняет сделки на акционерном уровне. К тому же Polyus Gold остается эмитентом евробондов. И в целом это было бы очень нетривиально – между бенефициаром и самим активом всегда есть промежуточное звено.

– Насколько мне известно, российская «Ренова» – это тоже промежуточная холдинговая структура. Случаи прямого владения активами мне неизвестны.

– Я бы не искал здесь причинно-следственной связи.

О долге

– Мы будем стараться снизить отношение чистого долга к EBITDA за счет увеличения последней. Сейчас этот коэффициент составляет порядка 2,5 – примерно уровень Barriсk – при среднем по отрасли показателе в 1,5–2. Но говорить о каких-то целевых или идеальных коэффициентах, я считаю, неправильно. В каждой компании в соответствующий период ее развития могут быть разные приоритеты и ориентиры. Мы всегда будем смотреть не только на коэффициент, но и на перспективы роста, на ценовую конъюнктуру, на ситуацию с ликвидностью на рынке и целый ряд других факторов.

– Конечно, есть – отношение чистого долга к EBITDA не больше 3,5. Это далеко от наших текущих значений. Мы не планируем приближаться к этому порогу.

– Во-первых, у нас есть кредиты от российских «дочек» западных банков. Но с точки зрения ликвидности и доступных лимитов в России трудно найти конкурентов российским госбанкам. Поэтому исторически основными кредиторами являются госбанки – не только у «Полюса», но и у других российских майнинговых компаний.

– Теоретически это возможно, но ощутимое удешевление достигается только при привлечении так называемых связанных кредитов – целевого финансирования на закупку китайского оборудования или расчетов с китайскими подрядчиками. В целом из общения с китайскими золотодобывающими компаниями мы поняли, что их средняя стоимость фондирования на том же уровне, что и у «Полюса», а иногда даже выше.

Спрос на золото

– Соотношение ювелирной и инвестиционной составляющей в совокупном спросе постоянно меняется вместе с ценами на золото. При этом в абсолютных значениях, вы правы, инвестиционный спрос гораздо более волатильный и именно поэтому исторически оказывает решающее влияние на ценовую динамику. А спрос со стороны ювелиров достаточно постоянный и обычно находится в обратной зависимости к ценам (чем ниже цены, тем больше спрос, и наоборот). Первая половина этого года здесь довольно показательна: резкий приток средств инвесторов в фонды ETF повлек рост цен на золото, за которым последовало снижение активности в ювелирном секторе. Хотя часть ювелирных изделий покупается в инвестиционных целях, и здесь тоже не все так линейно.

– Рынок фьючерсов и других производных инструментов действительно гигантский – их оборот примерно в 100 раз превышает объем физически производимого золота. И настроения участников этого рынка, бесспорно, оказывают влияние на тех, кто инвестирует в физическое золото, будь то напрямую или через вложения в ETF (иностранные биржевые инвестиционные фонды, ценные бумаги которых торгуются на бирже. – «Ведомости»). Но чтобы увеличение спроса на золото транслировалось в рост цен, нужна вторая часть уравнения, а именно понимание ограниченного объема предложения. В прошлом году глобальный объем производства достиг пика и начиная с этого года, скорее всего, будет падать. Действующие месторождения истощаются и выбывают, новых крупных проектов нет. Это одно из ключевых отличий рынка золота от других сырьевых товаров, будь то нефть или железная руда. Золотодобывающая индустрия в этом смысле уникальна.

– Нет, стабильности никто не обещал. Могут быть «проливы». Но общий тренд будет скорее положительным. Ключевой фактор – денежная политика ФРС и других центробанков, которая пока остается беспрецедентно мягкой: период негативных реальных (а иногда и номинальных) ставок явно затягивается. Это напрямую влияет на стоимость владения золотом. Сам металл не является источником дивидендного или купонного дохода, держать золото стоит денег. Чем дешевле деньги, тем дороже золото. Вторая составляющая – привлекательность и предсказуемость альтернативных инвестиций. Макроэкономическая и геополитическая нестабильность последнее время играет нам на руку, поскольку предсказать доходность других инструментов становится все сложнее.

– Золото выполняет эту функцию последние несколько тысяч лет, мы ничего нового не придумали. «Полюс» мы позиционируем как крупнейшего производителя с самой низкой себестоимостью и уникальным портфелем проектов роста на базе существующей ресурсной базы. На фоне ожидаемого снижения мирового производства золота это ставит нас в отрасли в совершенно особую категорию.

Как работается

– Уже 11 лет... Я работал в юридической фирме, клиентом которой в том числе был владелец футбольного клуба Romа. Если помните, в 2004–2005 гг. газеты писали про несостоявшуюся сделку по покупке этого клуба со стороны «Нафта Москва». На переговорах по обсуждению этой сделки мы и познакомились.

– Да, спустя какое-то время.

– Любому консультанту любопытно заглянуть на сторону клиента – делать что-то, а не просто советовать, как это делать. «Нафта» была на слуху, мне понравились люди, которые меня собеседовали. Я быстро принял решение.

– Я думаю, покупка «Уралкалия» была самой знаковой сделкой, и не только для меня. Продажа тоже запомнилась.

– Сделки можно делать и на падающем рынке, иногда даже нужно. Но дело не в этом. В операционной деятельности есть свои вызовы, в «Полюсе» особенно, с учетом количества проводимых преобразований. Просто в сравнении с M&A любые задачи требуют больше терпения и времени, погружения в детали. Но в конце всегда понятно – получилось или нет.

– Так и должно быть – риск и интуиция в генерации идеи и осмотрительность в ее анализе и реализации.

– Саид входит в совет директоров, участвует в его работе.

– Компанией управляет совет директоров. И это не какая-то ширма или фасад; это то, к чему мы стремились и, я думаю, добились. У нас три независимых директора (включая председателя), все с очень большим опытом и хорошей репутацией. Мнение совета директоров и менеджмента имеет значение для акционера. Решения никогда не спускаются в одностороннем порядке. Это интерактивный процесс, который проходит не один круг обсуждений и дискуссий. Здравый смысл – гораздо более надежная защита, чем юридические ограничения.