О рождении новой экономики: Великая рецессия
Итак, поздним летом 2007 г. долговой, а вместе с ним и экономический суперцикл подошел к концу. Когда кредиты в США больше раздавать стало некому (subprime-ипотека не признак ли исчерпания возможностей для экспансии?), как и в зоне евро (там Греция уже завершала свой собственный долговой цикл), цена нефти взлетела заметно выше $100/баррель и инфляция по всему миру представляла прямую и явную угрозу, из-за чего центральные банки подняли свои ставки - пузырь лопнул. Этот взрыв на сей раз не был следствием только и исключительно подъема ставок центробанков, это было более системное явление.
Итак, что мы имеем на сегодня? Начнем с основания пирамиды:
1. В США рост производительности труда в деиндустриализированной экономике создал ситуацию, при которой наблюдается огромное материальное расслоение общества: все большая интеллектуальная сложность труда способствует росту элитарности в обществе. При этом конечное потребление по-прежнему составляет более 70% ВВП Штатов. Слишком большая разница в материальном благосостоянии серьезно ограничивает базу для расширения потребления (и следовательно, для здорового в традиционном понимании экономического роста) за счет роста собственных доходов и сбережений домохозяйств. Этот фактор недавно также подталкивал Америку именно на путь кредитного роста потребления.
2. Поскольку постиндустриальная глобальная экономика остается, на мой взгляд, вредным мифом (из-за сохранения национальных денежных систем, валют и институтов), деиндустриализация США выливается в хронический дефицит текущих операций США и профицит текущих счетов Китая, Японии, Германии и сырьевых стран, включая (пока) и Россию. Для покрытия дефицита текущих операций любой стране требуется приток средств из-за рубежа, иначе национальная валюта девальвируется вплоть до исправления дисбаланса: это когда потребители больше не смогут покупать столько импорта. Понятно, что деиндустриализированная страна не может перестать покупать необходимый ей импорт: тогда ее население быстро останется без одежды и – о, ужас! – без LCD-телевизоров, но перед костром бушующей инфляции. Такой стране потребуется срочная реиндустриализация (очень робкие ростки которой в Северной Америке наблюдаются, но, вероятно, имеют мало шансов окрепнуть) либо какое-то иное необычное решение.
Из такого глобального дисбаланса неизбежно проистекает дефицит сбережений в Штатах и, напротив, избыток сбережений в указанных выше экспортирующих странах, зависимость США от внешнего притока капитала и не очень хорошо управляемая денежная сфера (вспомните шараду Гринспэна) – плата за де-факто интернациональный характер доллара.
3. Пошатнулась долгосрочная инвестиционная привлекательность США за пределами госсектора. Ранее самым емким объектом финансовых инвестиций для мировых и локальных инвесторов был рынок ипотечных бумаг и секьюритизированные кредиты, в том числе потребительские. Теперь ипотечный рынок получил сокрушительный удар, а кредитная активность резко снизилась, наиболее продвинутые инструменты секьюритизации дискредитированы. Огромные деньги накапливаются на депозитах центробанков и в госбумагах. Привлекательный рынок акций транснациональных корпораций со штаб-квартирами в США слишком узок для огромных средств, которые ищут применения на рынках, причем большая часть из них (пенсионные и подобные долгосрочные инвесторы) – на рынках fixed income.
Однако неверно было бы сводить внешние инвестиции в экономику США только к ипотечным бумагам. В течение всего экономического цикла (условно) 1975-2008 гг. ведущей сферой инвестиций в производительные активы (а не в непроизводительные, т.е. жилье) оставалась компьютерная техника. В середине 1970-х действительно революционным стал процессор 8080, который открыл путь к всеобщей компьютеризации и, в конечном итоге, финансовой глобализации. Сегодня новые процессоры строятся, грубо говоря, просто путем умножения процессоров прежней архитектуры (два ядра, четыре ядра и т.п.).
4. Финансовая система стала глобальной по-настоящему, в реальности, а не в прекраснодушных мечтаниях (wishful thinking) и пустопорожних политических эмпиреях. Дело в том, что инфраструктура стала широко доступной. И одновременно подлинно глобальная финансовая система не могла не стать более виртуальной – такие возможности открыла инфраструктура. Виртуализация глобальной финансовой системы будет продолжаться и далее, в этом нет сомнения. Вместе с ней будут виртуализировываться и сами деньги, если только они останутся бумажными… Более того, в этой «матрице» уже почти на равных действуют люди и программы: говорят, пока доля flash trading составляет в США всего около 3% оборота рынка, но популярность такой торговли растет, несмотря на возможные препоны со стороны SEC. Практически все препятствия будут, без сомнения, обходиться так или иначе. Вообще, управлять этой матрицей будет все сложнее.
5. Все, что делают на сегодня национальные власти, это а) пытаются притормозить естественный ход делевереджа, заменив частный кредит государственным, б) говорят, говорят и говорят об исправлении глобальных дисбалансов, однако в) втихомолку совершают сугубо эгоистические действия по поддержанию национальных экономик: привязывают свои валюты к доллару, проявляют склонность к введению протекционистских мер и т.п. Это – уже почти déjà vu времен Великой депрессии.
6. Развивающиеся страны теперь фетишизированы. Потому что они все еще более-менее индустриализированые и будут, вероятно, строить и дальше материальное производство на своей территории. Инвесторы, плохо отличимые порой от спекулянтов, вожделенно смотрят на их возможности экстенсивного развития и относительно высокие чистые сбережения, экспортный потенциал и, конечно, возможности раздачи там потребительских и ипотечных кредитов богатеющему населению. Им поют осанну. Не верьте всем подряд данайцам, дары приносящим! Или все же верьте?
Великая рецессия, которая решением NBER оказалась как бы преодоленной (следующая теперь станет уже другой Великой рецессией), может оказать на ход развития мировой экономики не меньшее влияние, чем Великая депрессия. Что нас может ждать впереди? Совсем недавно такие предположения носили банальный или очень уж туманный характер… Разочарую часть публики: уж точно это не будет окончательный крах «проклятой» Америки, вожделенный нашими популистами-полуэкономистами. Но что тогда? Восстание Китая? Восстание машин?
Продолжение следует...
Автор - начальник аналитического отдела казначейства Сбербанка.