Управление активами: Выбор между доходностью и сохранностью

В своей статье «Как считать цикл» в газете «Ведомости» банк аргументировал, почему экономические циклы могут стать короче. В частности, мы утверждали, что кредитная экспансия оставалась одной из важнейших движущих сил, способствовавших увеличению длительности экономических циклов и процветанию развитых стран в течение последних 30 лет. Более того, средняя продолжительность экономического цикла на примере США значительно увеличилась за последние 100 лет в результате роста совокупного долга государственного и частного сектора. Теперь, когда глобальная экономика испытывает трудности, связанные с сокращением кредита, когда рынки капитала раскоррелированы, а волатильность сохраняется подавленной, правильная интерпретация экономического цикла выступает одной из ключевых задач инвестиционного менеджмента.

Глобальные рынки капитала раскрывают перед инвесторами многообразие классов активов, доходность которых определенно чувствительна к экономическому циклу. В ближайшие десятилетия сжатие цикличности будет сопровождаться увеличением продолжительности спадов и усилением амплитуды «бум-крах». В этих условиях динамичный подход к стратегиям управления капитала выглядит оправданным и позволяет своевременно идентифицировать нераскрытый потенциал отдельных классов активов в стремительно меняющемся мире. Эту тенденцию можно наглядно продемонстрировать в новейшей истории рынков капитала.

Так, в периоды рецессий в США в 2001 и 2008 гг. лучшими классами активов выступили американские казначейские обязательства и глобальные облигации в целом. В периоды роста в США и мировой экономике в 2003–2007 гг. лучшими классами активов стали акции развивающихся рынков, акции компаний с малой капитализацией, дивидендные истории и сырьевые товары. В последние два года на фоне неопределенности экономического цикла динамика активов выглядит весьма разнородной. Отличный инвестиционный результат второй год подряд демонстрируют муниципальные облигации США, несмотря на периодические дефолты отдельных муниципальных образований.

Предпочтения инвесторов наглядно видны через движение денежных средств на рынках капитала. По данным Investment Company Institute (США, ICI), кумулятивный нетто-приток денежных средств в акции находится на $1 трлн ниже долгосрочного тренда, сформированного с начала 80-х гг. XX в., тогда как нетто-приток в облигации, напротив, выше долгосрочного тренда примерно на сопоставимую величину. Процесс перераспределения потоков капитала из акций в облигации значительно усилился после кредитного кризиса 2008 г. Фактически инвесторы заложили в свои портфели долгосрочный дефляционный цикл. Но так ли это на самом деле – большой вопрос.

Определенный вклад вносит чрезмерно мягкая денежно-кредитная политика ключевых центральных банков, побочным эффектом которой являются уничтожение стоимости фондов денежного рынка и массивная парковка временно свободной ликвидности коммерческих банков в депозитах центральных банков. Одной из главных целей последних выступает запуск контролируемых инфляционных процессов, поэтому обратный процесс перераспределения капиталов в рисковые активы начнется с улучшением глобального экономического цикла и запуска долгосрочного инфляционного сценария.

Однако на пути реализации позитивных сценариев, как показала практика последних лет, лежит множество преград и подводных камней. Эффективность использования стратегии «купи и держи» значительно снизилась. Именно поэтому важен динамичный подход к инвестиционному процессу наряду с применением современных подходов к риск-менеджменту. В этом заключается основная специфика инвестиционных решений в условиях неопределенности и подвижности экономических циклов.

Тактическая аллокация активов предполагает периодический процесс перераспределения между акциями и инструментами с фиксированным доходом. Основной целью этого является генерация устойчивой сверхдоходности по отношению к конкурентам и бенчмарку. В основе тактической аллокации активов может быть заложена совокупность фундаментальных факторов, таких как своевременная идентификация фазы экономического цикла, правильная интерпретация индекса экономических сюрпризов ведущих стран, оценка толерантности инвесторов к рисковым активам и т.д. Наш многолетний опыт в предоставлении услуг инвестиционного менеджмента показывает, что тактическая аллокация активов способна формировать долгосрочный положительный результат.

Для клиентов, индивидуальные потребности которых предполагают обеспечение сохранности или отсутствие просадки инвестиций свыше определенной величины на заданном горизонте, важным элементом инвестиционного процесса является политика риск-менеджмента. Наш подход позволяет ограничить максимальный уровень потерь по счету благодаря механизму динамического порога stop-loss, который определяется на основе оценки величины Value at Risk по портфелю.