Традиционно сделки с акциями на биржах завершаются расчетами по схеме T+2 – то есть переход права собственности и денег происходит через два рабочих дня после заключения сделки. Этот двухдневный разрыв исторически давал участникам время на проверку, коррекцию ошибок и организацию платежей, но одновременно «замораживал» активы и капитал на период между сделкой и ее окончательным расчетом. Современные технологии распределенного реестра (DLT) и блокчейн способны радикально сократить этот разрыв до T+0 – расчет в день сделки, практически мгновенно. Такой переход несет существенный экономический эффект. Высвобождает ликвидность из расчетного цикла, снижает требования к капиталу у финансовых посредников и может уменьшить стоимость капитала для компаний-эмитентов.
При расчетах T+2 купленные акции и предназначенные для оплаты деньги остаются заблокированными на счетах на протяжении двух дней, что создает период встречного кредитного риска между сторонами сделки. Участники рынка вынуждены держать значительные резервы ликвидности и залогов под расчетные позиции, пока сделка не будет завершена. Переход на расчеты в режиме реального времени (T+0) практически устраняет этот разрыв. Деньги и ценные бумаги переходят от продавца к покупателю сразу же. Банк международных расчетов (BIS) отмечает, что сокращение времени расчетов делает активы мгновенно доступными их владельцам, снижая альтернативные издержки от «связанной» ликвидности. По оценке Всемирного экономического форума, перевод операций с ценными бумагами на блокчейн и связанная с этим автоматизация процессов позволяют высвободить для финансовой системы более $100 млрд ликвидного капитала ежегодно. Кроме того, ускорение расчетов снижает вероятность цепочек дефолтов и принудительных продаж в кризисных ситуациях. К примеру, при волатильности января 2021 года (история с “мемными” акциями) центральный клиринговый контрагент в США вынужден был повысить маржинальные требования почти на $7,5 млрд, тогда как при более коротком цикле расчетов необходимость в столь резком росте залогов была бы значительно меньшей.
Двухдневный лаг между сделкой и расчетом требует от биржевых посредников и клиринговых организаций поддерживать капитал для покрытия риска непоставки акций или неплатежа по каждой сделке. Чем дольше период до окончательного расчета, тем выше суммарный объем таких гарантий и резервов. При расчете в режиме T+0 системные риски падают практически до нуля, а вместе с ними снижаются и требования к капиталу участников инфраструктуры. Так, переход от T+3 к T+2 уже позволил в свое время сократить на десятки процентов объем гарантийного обеспечения в клиринговых палатах. При полной токенизации акций и расчетах в день сделки появляется возможность вообще отказаться от услуг центрального контрагента (CCP) для многих сделок. Поскольку блокчейн-технология обеспечивает одновременный обмен “актив на актив” через смарт-контракты. Смарт-контракт мгновенно проверяет наличие средств у покупателя и акций у продавца и производит обмен только если оба актива зарезервированы, устраняя риск невыполнения обязательств одной из сторон. Эксперты отмечают, что такая модель расчетов на единой платформе позволяет избежать участия третьих сторон-гарантов, исключить требования по маржинальному обеспечению и тем самым существенно снизить издержки. Аналитики Всемирного экономического форума указывают, что применение технологии распределенного реестра в управлении залогами и расчетами способно ежегодно высвобождать свыше $100 млрд капитала, ранее отвлеченного под обеспечение сделок. А согласно оценкам Ассоциации банкиров Австралии при центробанке страны, суммарный экономический выигрыш от широкого внедрения токенизации активов может достигать $11 млрд в год за счет сокращения операционных затрат и снижения потребности в капитале.
Ускорение расчетов и рост рыночной ликвидности позитивно влияют не только на участников торговли, но и на компании-эмитенты ценных бумаг. Бумаги, которые инвесторы могут легко и быстро купить или продать без риска застрять на два дня в расчетах, считаются более ликвидными и менее рискованными. За такую ликвидность инвесторы готовы соглашаться на меньшую премию за риск, то есть снижаются требования к доходности. Чем меньше заложено инфраструктурных издержек и риск-премий в механизмы торговли, тем более доступным становится капитал для бизнеса. Исследование McKinsey подтверждает, что токенизация и связанные с ней сокращения срока расчетов, а также более широкий доступ инвесторов к рынку, способны ускорить проведение сделок и потенциально снизить стоимость заемного капитала для компаний. Кроме того, применение блокчейна в первичном размещении ценных бумаг уже уменьшает накладные расходы. Например, токенизированные облигации позволяют сократить банковские андеррайтинговые комиссии примерно на 0,1–0,2% от номинала выпуска и снизить на 5%+ спрэд между ценами покупки и продажи на вторичном рынке за счёт повышения ликвидности торгов. Всё это облегчает эмитентам доступ к финансированию на рынках капитала.
Переход на расчеты T+0 на основе блокчейна уже перестал быть футуристической идеей и переходит в стадию опытного внедрения по всему миру. В Швейцарии запущена первая в мире регулируемая биржевая платформа цифровых активов – SIX Digital Exchange (SDX). На ней еще с 2021 года начали размещать и торговать цифровые облигации ряда эмитентов, включая крупные банки и даже муниципалитет (город Лугано), а сделки рассчитываются моментально. Для этого был задействован цифровой швейцарский франк (на счетах Национального банка Швейцарии), что позволило провести расчеты по первому выпуску цифровой облигации в режиме атомарного обмена токенов на деньги. В Азии Гонконгская фондовая биржа (HKEX) в 2023 году запустила систему на базе блокчейна для североазиатского торгового шлюза Stock Connect, стремясь ускорить расчетные процессы между Гонконгом и материковым Китаем. В Европе с марта 2023 года вступил в силу «Пилотный режим DLT» (DLT Pilot Regime), позволяющий биржам и депозитариям тестировать торговлю и расчеты токенизированных ценных бумаг вне рамок некоторых устоявшихся норм. В США депозитарно-клиринговая корпорация DTCC после событий 2021 года инициировала переход рынка на ускоренный цикл T+1 и параллельно тестирует технологии распределенного реестра (проект Ion) для будущего перехода к еще более быстрым расчетам. Некоторые американские финтех-компании, например Paxos, в пилотном режиме проводили сделки с акциями отдельных эмитентов вне системы DTCC. Центробанки также проявляют интерес к этой теме. Банк Англии готовится выпустить цифровой фунт (CBDC), а Банка России в своих консультационных материалах обсуждает возможность использования цифрового рубля для расчетов по токенизированным ценным бумагам.
Конечно, путь к повсеместному внедрению расчетов T+0 не лишен вызовов. Необходимо унифицировать стандарты обмена данными, изменить нормативную базу и технически обеспечить готовность всех участников рынка – от трейдеров до банков – работать в режиме реального времени. Возникают и новые риски, как отмечает Банк международных расчетов, полная атомизация расчетов потребует решения задач управления ликвидностью. Участникам рынка, возможно, придется держать достаточный запас цифровых денег на счете для предфинансирования мгновенных сделок, чтобы избежать сбоев. Однако общемировой тренд очевиден: высокая скорость и эффективность расчетов станут конкурентным преимуществом финансовых рынков ближайшего будущего. Аналитики McKinsey ожидают, что к 2030 году объем токенизированных активов достигнет $2–4 трлн, и отмечают, что технология распределенного реестра «создает видимые экономические преимущества, делая неизбежной ее широкую реализацию в инфраструктуре финансовых рынков». То, что еще вчера казалось эксперименом, сегодня уже внедряется крупнейшими игроками.
По мнению Алексея Николаевича Чернякова, кандидата философских наук, доцента кафедры информационных технологий Факультета информационных технологий и анализа больших данных Финансового университета при Правительстве Российской Федерации, переход от расчетов T+2 к T+0 является не просто технологическим апгрейдом, а структурным сдвигом в экономике рынка капитала. Сокращение расчетного цикла напрямую высвобождает ликвидность, снижает потребность в регуляторном и клиринговом капитале и, в конечном итоге, отражается на стоимости привлечения средств для эмитентов.