ТЕОРИЯ И ПРАКТИКА: Золотники и Федора
Статья "Размер не имеет значения", опубликованная в этой же рубрике 7. 02. 2002, вызвала большое количество откликов, один из которых был напечатан в "Ведомостях" от 13. 02. 2002 на полосе А2 в разделе "Письма в редакцию". Точка зрения автора опубликованного отклика отражает логику той дискуссии, которая до сих пор не утихает в экономически развитых странах по поводу размеров корпораций. Мы продолжаем дискуссию.
Автор отклика совершенно справедливо указывает на то, что отрицательный денежный поток первого года сам по себе не может свидетельствовать об уничтожении стоимости. Ведь в последующем он может вырасти, и стоимость компании также начнет расти. Это так. Но в том-то и дело, что в описанной модели с заливным лугом и косарем Петровичем денежному потоку расти не с чего: не сделано вложений ни в какие такие активы, которые в любой обозримой перспективе начали бы генерировать дополнительный денежный поток. Вот если бы Петрович не пропил украденные 25 руб., а стимулировал ими местного агронома в целях повышения урожайности клевера - тогда да, осторожные предположения на эту тему могли бы иметь место.
Автор отклика отмечает, что рост масштабов бизнеса, снижая "рентабельность ее [компании] инвестированного капитала", одновременно может компенсировать это снижением ставок дисконтирования по денежным потокам будущих периодов. Так оно и есть. Только к обсуждаемой проблеме это наблюдение отношения не имеет. Зачем же сравнивать стоимость "большой" компании и "маленькой"? Разве не логичнее сравнивать стоимость "большой" и сумму стоимостей нескольких "маленьких"? Сопоставимых с большой, например, по сумме активов. Чья стоимость будет больше, если и первая, и вторые (в сумме) поглотили одинаковое количество стартовых ресурсов? Готового ответа нет. Но именно это и означает: сам по себе размер не имеет значения.
Мировая практика постоянно предоставляет нам все новые и новые примеры того, как даже очень крупные корпорации начинают понимать: велика, как говорится, Федора... Ну а золотник - мал, да дорог.
Например, DuPont. Еще в 1998 г. в отдельную компанию было выделено энергетическое подразделение Conoco. В 2002 г. в самостоятельное плавание пускаются текстильные бизнесы (производство нейлона, полиэстра и лайкры), а оставшаяся часть будет реорганизована и образует пять самостоятельных подразделений (электроника и коммуникации, красители, отделочные материалы, безопасность и агропищевые технологии). Может быть, руководители DuPont не ведают, что творят? Не похоже. До разделения с Conoco, в конце 1997 г., рыночная капитализация DuPont составляла около $48 млрд. Нынешняя капитализация DuPont - чуть больше $44,5 млрд. Зато суммарная капитализация DuPont + Conoco - почти $62 млрд.
Нетрудно также заметить, что разделение компании DuPont проводится по принципу разграничения функциональной компетенции. Это не случайно. В передовых в экономическом отношении странах крепнет понимание того, что компания должна зарабатывать деньги не за счет "членства" в каком-либо "холдинге", а за счет умения производить отличную продукцию с минимальными издержками. Иными словами, она должна уметь создавать добавленную стоимость за счет опережающего развития своих особых способностей (или, как еще говорят, стержневых компетенций).
Прислушаемся к аргументам Уолтера Хьюлетта, возражающего против объединения его компании с Compaq. Он настаивает на том, что конек Hewlett-Packard - принтеры и системы обработки изображений. Именно в этом секторе компания получает наибольшие прибыли. И именно на закреплении своего лидерства в нем необходимо сосредоточить основные усилия, особенно в период спада. Характерна реакция финансовых рынков на подобные заявления: после объявления о планах слияния с Compaq цены на акции Hewlett-Packard упали, а после того, как Уолтер Хьюллетт начал борьбу против этой сделки, - вновь выросли. Как ни крути, а это говорит о том, что все большее количество людей теряет веру в спасительные силы размеров. Для них размер перестает иметь значение.
Как бы там ни было, наши расхождения с автором отклика никак не умаляют его ценности. Ведь он отражает одну из позиций по вопросам, окончательных ответов на которые пока не найдено.
Автор - руководитель бизнес-консалтинговой компании